Все меньше и меньше причин полагать, что высокая инфляция в США носит временный характер. ФРС может начать сокращать программы стимулирования уже в октябре, когда рынкам угрожает серьезный «отток» ликвидности, к которому инвесторы явно не готовы, говорит Егор Сусин, управляющий директор Gazprombank Private Banking.
В начале августа несколько представителей Федеральной резервной системы США (ФРС), которых до сих пор можно было рассматривать как сторонников мягкой денежно-кредитной политики, заявили о своей готовности начать так называемое сокращение, то есть сокращение государственных облигаций. , осенью программы выкупа. которые стимулируют экономику США. Причиной таких настроений стало резкое ускорение инфляции, которая в июне достигла максимума с 2008 года, и активный рост рабочих мест: за три месяца количество сотрудников в США выросло на 2,5 миллиона, что является одним из быстрых экономических показателей. развитие предполагает выздоровление.
В прошлом, при такой динамике ключевых показателей, ФРС уже давно бы повышала ставки, но не сейчас. Стратегия, принятая в 2020 году, предусматривает в качестве целевого показателя уровень инфляции 2%, но только «в среднем» в течение более длительного периода времени. Это позволяет денежным властям не торопиться при принятии решений. Инфляция оставалась ниже целевого уровня на уровне около 1,5% в среднем за последние десять лет.
Однако у такой политики есть обратная сторона: отложенные решения регулирующего органа могут подорвать инфляционные ожидания и в конечном итоге привести к ужесточению политики. Такой разворот несет серьезные риски — длительный период мягкой денежно-кредитной политики обычно приводит к накоплению долга и образованию пузырей на финансовых активах. В результате регулирующий орган сталкивается с трудным выбором между сдерживанием инфляции и риском крупномасштабного финансового кризиса. Действия ФРС фактически основаны на идее, что в США не может быть высокой инфляции — именно на это и надеются рынки и монетарные власти. В противном случае вам придется выбирать.
Пойдет ли инфляция
Близки ли мы к этому моменту — сейчас для многих главный вопрос. Нынешний кризис уникален во многих отношениях — как с точки зрения потрясений в экономике, так и с точки зрения импульсов денежно-кредитной и налогово-бюджетной политики, которые можно сравнить только с периодом Второй мировой войны. Мы видим бюджетный дефицит в 10 процентов ВВП, рост денежной массы на 10 процентов в год, рост безработицы до почти 20% и падение до чуть более 5% через год, рост базовой инфляции до максимума через 30 лет, и кто считает, что это будет временно и все само собой успокаивается.
Фактически, нынешний рост цен в американской экономике во многом обусловлен разовыми факторами: перебоями в поставках и проблемами с логистикой, неравномерным восстановлением в определенных секторах экономики и обрабатывающей промышленности. Но так ли временен этот рост, как все пытаются убедить себя? Конечно, цены на подержанные автомобили не могут расти на 30% в квартал в течение длительного времени (этот фактор внес значительный вклад в рост текущей инфляции в США), и такие факторы прекратятся. Однако это не означает, что усиление инфляционного фона продлится недолго. Избыточные сбережения, порожденные массивными стимулами, никуда не делись и могут легко усилить инфляционное давление, если предложение будет слабым.
Уникальная ситуация на рынке труда США с рекордным количеством вакансий (более 10 миллионов) и высоким уровнем безработицы (8,7 миллиона официально безработных) также может сыграть свою роль. Повышение пособий по безработице во время кризиса вынудило многие компании поднять зарплаты на десятки процентов, но американцы не торопятся заполнять эти должности. Например, в восстанавливающейся индустрии досуга и развлечений еженедельная заработная плата выросла на 19% в прошлом году, но июнь по-прежнему оставался рекордным с 1,65 млн вакансий.
В целом номинальная заработная плата «неуправленческого» персонала в США с декабря 2019 года увеличилась на 9,4%, в сфере услуг рост составил 10,3%.
Ожидания и страхи
Невозможно четко указать, в какой степени повышение заработной платы переносится на цены и в какой степени это приводит к снижению корпоративной прибыли. Опросы показывают, что за несколько десятилетий количество компаний повысит свои отпускные цены.
По данным компаний Zillow и Apartment List, рост цен на недвижимость уже ведет к быстрому росту арендной платы (это треть в структуре инфляции в США). Может ли это привести к более высокой инфляции? Без сомнений. Может ли эта инфляция быть более устойчивой? Да тоже. Правда, инфляционные ожидания американцев выросли не так сильно: по опросам Мичиганского университета и Федерального резервного банка Нью-Йорка они составляют 4,7% — 4,8% в год, трехлетние ожидания находятся на уровне 3,7%, пять лет — на уровне 2,8%. Это позволяет нам сказать, что, хотя инфляционные ожидания остаются высокими, они не выходят из-под контроля. Проблема в том, что они становятся более устойчивыми на более высоких уровнях.
ФРС находится в двусмысленной позиции, поскольку текущие высокие факторы инфляции носят временный характер, но тренд инфляции становится более стабильным, в то время как чрезвычайно высокий уровень неопределенности экономических перспектив остается. Утверждение, что инфляция носит временный характер, основано на предположении, что все вернется к докризисным тенденциям. Однако не все разделяют это убеждение. В ФРС разрыв между теми, кто выступает за более активные ограничения денежно-кредитного стимулирования, и теми, кто не хочет спешить, неизбежно будет увеличиваться, например, глава ФРС Джером Пауэлл.
Особенность нынешней ситуации заключается в том, что в течение последних шести месяцев не ФРС, а Казначейство было основным поставщиком ликвидности для финансовой системы, которая потратила со своих счетов 1,2 триллиона долларов. Вместе с покупками ФРС (0,8 триллиона долларов) это привело к большему притоку долларов в финансовую систему, чем в разгар кризиса весной 2020 года. В течение шести месяцев объем ликвидности в банковской системе США (средства на счетах по ФРС и обратному репо) выросли на 54% — с 3,41 трлн долларов до 5,26 трлн долларов. Это приводит к искажениям рыночных сигналов (например, доходности государственных облигаций), на которые вряд ли можно положиться.
Риски инвестора
В такой ситуации монетарным властям очень сложно принимать решения. На данный момент мы предполагаем, что программа покупки облигаций ФРС истечет в ближайшие месяцы с октября по ноябрь, несмотря на возможное снижение инфляции в США. Это также подтверждается вероятным сильным увеличением занятости и заполнением вакансий на фоне сокращения пособий по безработице.
Это правда, что последствия решения ФРС не могут быть оценены отдельно от действий Министерства финансов: к осени может возникнуть дополнительный приток бюджетной ликвидности в финансовую систему, после чего бюджет полностью исчерпает свои денежные резервы. , а Минфину придется заимствовать на этом рынке. Существенно расширить рынок. Если в то же время ФРС начнет сужаться, она сможет полностью использовать финансовые потоки. Сейчас финансовая система наводнена деньгами, получая более 300 миллиардов долларов в месяц от Казначейства и Федеральной резервной системы (с августа по сентябрь такая ситуация, вероятно, сохранится), но сопоставимый отток возможен поздней осенью.
В то же время после быстрого восстановления весной и летом и ухудшения корпоративной отчетности на фоне роста затрат ожидается снижение экономической активности. Финансовые рынки будут сидеть на жесткой диете после нескольких кварталов изобилия. Позволит ли накопленная ликвидность смягчить этот удар, который ограничивается небольшим колебанием, или нас ждет «идеальный шторм» — сегодня вряд ли кто-то может сказать. Но весьма вероятно, что осенью на рынки произойдет серьезный «отток» ликвидности, и, похоже, инвесторы к нему совсем не готовы.
